事件:4月25日,中信银行披露19年一季报。营收474.1亿,YoY+19.6%;拨备前利润350.0亿,YoY+24.1%;归母净利润132.2亿,YoY+8.6%;ROE达13.12%(由单季3.28%年化),显著回升;不良率1.72%,拨备覆盖率169.9%。
   
点评:
   
19Q1单季业绩高增,中收占比显著提升19Q1再现14Q1、16Q1时的业绩高增盛况。中信曾出现过单季营收同比高增现象:14Q1营收YoY+23.9%,全年录得19.3%;16Q1营收YoY+22.7%,全年录得6.0%。19Q1营收YoY+19.6%,或源于基数较低,也有大力投放的原因。中收回暖,占营收比显著提升。18年受资管新规影响,净手续费收入同比增速为-3.6%;而19Q1即大幅回升至47.5%,主要靠理财收入回暖和信用卡扩张。1Q19的净手续费收入占营收比从18年的27.4%提升至32.6%。净息差小幅上行2BP。中信17年/18年/1Q19净息差分别为1.79%、1.94%、1.96%,呈现上行态势;19Q1比18年上行2BP,低于平安银行的18BP,较不显著。或因其个人客户基础薄弱、对定期存款较为依赖,息差上行承压。
   
贷款稳步扩张、投资重回高增,贷存比有所升高
   
投资总额重回高增。投资总额经过17-18H1的连续负增长之后,18Q3同比增速转负为正,18年全年同比增10.7%;低基数效应下,19Q1单季比19年年初大增12.5%,是19Q1靓丽业绩的原因之一。贷款增速保持平稳。17年/18年/19Q1贷款YoY为11.1%、12.9%、13.0%,稳步提升。19Q1生息资产中,贷款占比比年初提升0.8pct到60.7%,而投资提升了9.1pct到29.3%。负债端揽储力度有所加大,19Q1比年初增4.7%(高于18Q1的2.1%),发债融资增速略有下降,结构调整或适度减轻负债端成本压力。而贷存比有所抬升,接近100%。18年末高达96.5%,在股份行里仅次于浦发的110.0%;19Q1继续上升至98.4%,若存款增速不及预期,或对贷款扩张有所制约。
   
资产质量有所改善,400亿永续债将有效补充资本
   
资产质量有所改善。19Q1不良率比18年底再降5BP至1.72%;拨备覆盖率比18年底增12.1pct至169.9%,风险抵御力有所加强。400亿永续债或将有效缓解资本紧张。18年底时,资本约束的瓶颈在一级资本充足率,空间为93BP。19年3月,400亿可转债成功发行并上市后,其权益部分可计入其他一级资本,使19Q1一级资本充足率环比提升14BP,空间拓展至107BP,仍较紧张。3月27日,董事会决议公告,拟发行不超过400亿永续债,若成功发行,静态测算,将提振一级资本充足率84BP(19Q1的RWA基础上),彼时核心一级资本充足率或成为瓶颈,空间为128BP。
   
投资建议:单季业绩增速亮眼,永续债助力资本补充理财和信用卡推动中收显著回暖;贷款稳步扩张、投资重回高增,19Q1开门红;永续债发行方案或令资本更为充裕。预计19-21年归母净利润增速为5.8%/6.5%/7.7%,对应EPS为0.96/1.03/1.10元,成长性保持且边际改善显著,给予目标估值1倍19年PB,目标价8.93元,维持增持评级。
   
风险提示:存款增速不达预期约束资产扩张;内外部环境不确定性加强。